Geri alımın yanında duran kâr
Berkshire çeyrek içinde kendi hisselerine 9,6 milyar dolar harcadı. Aynı çeyrekte faaliyet kârı 13,485 milyar dolardan 12,705 milyar dolara indi. Devam eden hissedar için bu iki tutarın yan yana gelmesi sermaye tahsisinin asıl sorusunu açıyor: geri alınan payın ekonomik değeri, ödenen bedeli karşılıyor mu? Harcanan tutarın büyüklüğü bu sorunun cevabı değil. Ben önce geri alımın dayandığı işletme kârına, ardından bu kârın kaç pay arasında bölündüğüne bakıyorum. Bu çeyrekte işletmelerin toplam kazancı gerilerken ortalama pay sayısı da azaldı. Hissedarın payına düşen sonuç bu iki değişimin birlikte ürünü.[1]
Net kârın 30,796 milyar dolardan 22,112 milyar dolara inmesi daha sert bir hareket. Bu toplamın içinde yatırım kazançları 17,311 milyar dolardan 9,407 milyar dolara düşüyor. Hisse portföyündeki değer değişimleri, üretim ve sigortacılık faaliyetleri aynı hızda değişmeden de net kârı oynatabiliyor. Berkshire’ın faaliyet kârı tanımı bu yatırım kazançlarını dışlıyor; bütün tutarlar vergi sonrası. Sermaye tahsisini değerlendirirken işletmelerin kazancı ile portföyün muhasebe etkisini ayrı hesaplarda izlemek, hangi gücün geri alımı taşıdığını anlamayı sağlıyor. Faaliyet kârının kendisini de doğrudan dağıtılabilir nakit saymıyorum; açıklanan kâr tanımı nakit dönüşümünün hesabını tek başına tamamlamıyor.[1]
Ortalamanın altında sigorta var
Faaliyet tablosunda daralmanın ağırlığı sigortada. Teknik kâr 2,369 milyar dolardan 1,352 milyar dolara, sigorta yatırımlarının geliri 3,181 milyar dolardan 2,734 milyar dolara indi. Buna karşılık BNSF’nin kârı 1,449 milyar dolardan 1,729 milyar dolara çıktı. Berkshire Hathaway Energy de 1,489 milyar dolardan 1,612 milyar dolara yükseldi. İmalat, hizmet ve perakende işletmeleri 3,616 milyar dolar yerine 4,042 milyar dolar üretti. Grup ortalamasını her işletmenin ortak yönü gibi okumak bu dağılımı kaybettiriyor. Sermayeyi tahsis eden yönetim, bir yanda güçlenen faaliyetler, diğer yanda daha zayıf sigorta kazancı bulunan bir bileşimle çalışıyor.[1]
İlk dokuz ayın faaliyet kârı 34,286 milyar dolardan 37,034 milyar dolara çıktı. Bu karşılaştırma, çeyreklik düşüşün bütün yılın yönü olarak uzatılmasını sınırlıyor. Aynı şekilde dokuz aylık artışı alıp son çeyrekteki sigorta zayıflığını silmek de hatalı olur. Benim için iki dönem, farklı soruların girdisi: çeyrek, yakın dönemdeki kazanç bileşimini; dokuz ay, daha geniş dönemde biriken faaliyet sonucunu gösteriyor. Bu verilerle tek bir kalıcı büyüme oranı seçmek, gözlenen sonuçların üzerine ek varsayım koymak demek. Geri alım değerlendirmesinde bu varsayımın ayrıca görünür olması gerekir.[1]
Paydanın sınırlandırılmış etkisi
Şimdi tek varsayımı değiştirelim: faaliyet kârını 12,705 milyar dolarda sabit tutup yalnızca ortalama pay sayısını oynatalım. A sınıfı eşdeğer ortalama pay sayısı 1.438.223’ten 1.426.372’ye indi. Aynı kâr daha az paya bölündüğünde pay başına faaliyet kazancı yükselir; etkinin sınırı bu iki pay sayısının oranıdır. Bu dar hesapta toplam işletme kazancı ve dağıtılabilir nakit artmış sayılmaz. Gerçek çeyrekte faaliyet kârı da düştüğü için küçük paydanın yararı daha zayıf kazanç tabanıyla birlikte değerlendirilir. Üstelik ortalama pay sayısındaki değişimi yalnızca bu çeyrekteki geri alıma bağlamak, zamanlama ve diğer pay hareketlerini ayrıca açıklamayı gerektirir.[1]
Geri alım için harcanan 9,6 milyar doların hissedara ne kattığını değerlendirmek bu yüzden satın alınan payın fiyatına geri dönüyor. İlk dokuz ayda toplam 14,4 milyar dolar harcanmış olması kararı otomatik olarak iyi veya kötü yapmaz. Daha az pay, gelecekteki işletme kazancına daha büyük ortaklık payı verir; ödenen bedel bu ortaklığın gideridir. Berkshire’ın bu çeyreği bana, sermaye tahsisinin hesabını faaliyet bileşimi ve pay sayısı üzerinden kurma gereğini gösteriyor. Büyük geri alım başlığı, sigortadaki daralmayı ve diğer işletmelerin katkısını birlikte değerlendiren bu hesabın başlangıç noktası olabilir. Değer yaratımına ilişkin hüküm için harcama büyüklüğünden daha fazlası gerekir.[1]